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本文来自微信公众号：动察 Beating，作家：林晚晚、EeeVee，裁剪：Jack，题图来自：AI 生成
Coinbase 把中国东说念主那套 996 学走了。
CEO Armstrong 在推特高傲：纽约团队仍是聚首，加班加点成立 Everything Exchange（全能来回所），每天 9 点到 9 点，以致更晚。
原来一条等闲动态，却在评述区激励猛烈区别。泰西网友品评这是病态的过劳文化，亚洲网友却跟跟蜻蜓点水，"在中国很日常，没什么好高傲的。"
然则 996 仅仅形式，背后是 Coinbase 的确的心焦。
2025 年 Q1，Coinbase 净利润同比暴跌 94%，来回收入全面下滑；Q2 财报净利润为 14 亿好意思元，乍看之下很高，但这笔数字更多来自 Circle 投资的账面增益，而非自身造血。
是以 Coinbase 的确的现货来回业务仍在塌缩，而 ETF、链上来回与 Robinhood 的合围，让这家也曾的"合规之王"，显得愈发被迫。
这不是 Coinbase 迥殊的逆境，来回所都在寻求更卷的 996 和更故意润空间的转型。
因为摆在 Coinbase 们桌上的问题愈发利弊：加密来回所的黄金年代，还能延续多久？
一、从华盛顿到华尔街
早在五六年前，Coinbase 就明白，若念念走得更远，来回所绕不开四个字，正当合规。
2019 年的一个下昼，Brian Armstrong 第一次走进国会山。他手里提着幻灯片，准备像创业者面临投资东说念主一样，把加密解释给议员们听。
但当面而来的问题，却让他哭笑不得，"哦，是以你是比特币的 CEO？"
还有东说念主问，"这是一个电子游戏吗？"
那一刻，他意志到，这不是一场辩护，而是一次"跨物种相通"。
事实上，这并不是 Armstrong 第一次被迫直面"诬蔑"。在 Coinbase 上市之前，他屡次回忆过手脚创举东说念主的独处时刻：在加密仍处灰色地带的那些年，险些莫得银行欢快与 Coinbase 趋奉，连最基本的工资披发和企业账户都成了难题。
他坦言，当时分的每一次谈判，都像是在向传统金融体系"乞求"一条生路。
创业初期，Armstrong 也曾天真地认为，只须称职，就能心无旁骛地作念产物。但跟着 Coinbase 作念大，他发现监管的隐隐自己便是刀兵。
SEC 主席 Gensler 用"不昭着"手脚借口，对悉数这个词行业开火；议论员伊丽莎白 · 沃伦以致试图把加密描摹成"金融毒品"。
这种资历，让他比外界念念象中更早、更深地意志到"合规"的热切性。比拟行业里很多追赶流量的同类公司，Coinbase 从创立发轫就选定走一条看似更慢的旅途：主动请求执照、实践 KYC/AML、反复与监管相通。
Armstrong 于是明白，如若不主动塑造端正，就只可等着别东说念主替你盖棺定论。
是以，他启动改革吩咐。除了赓续飞去华盛顿充任"教悔者"，他组建了战略团队，出资创建 StandWithCrypto.org，给每位议员作念"亲加密指数"，以致不吝注资超等政事举止委员会 Fairshake。
2024 年，好意思国大选第一次把"加密选民"推上台前。反加密的议员被投票淘汰，亲加密的新模样到手当选。华盛顿终于意志到：果然有 5000 万好意思国东说念主用过加密钱包。原来这不是边际话题，而是不错被操控的选票机器。
在华尔街，Armstrong 打的则是另一张牌：合规。
在 2021 年上市前夜，Armstrong 在接受媒体采访时提到，Coinbase 能够叩开纳斯达克的大门，不仅仅因为买卖收获，更是因为它在合规层面走在了前边。
这亦然他眼中 IPO 的的确好奇赞佩好奇赞佩，不仅是一次融资，而是一次"正名"，一个让加密行业从边际走向主流的里程碑。
2025 年，他推动《Genius Act》落地，法案条目剖析币必须 100% 由现款或好意思债储备。这不仅是一次立法告捷，更是 Coinbase 的"护城河"。手脚 Circle 鼓吹，它从 USDC 的利息收入里分润。2024 年全年，Circle 的储备利息收入约 16.8 亿好意思元，其中约 9.1 亿好意思元支付给 Coinbase。
剖析币成了华尔街和国会同期买账的故事：对政府，它延续好意思元霸权；对老本，它提供剖析现款流。
就这么，Coinbase 完成了一个身份转型。在华盛顿，它是游说机器，塑造端正，在华尔街，它是合规进口，嫁接老本。
Armstrong 曾说过："只须你作念大，即便你不关怀政府，政府也会关怀你。"
这句话，也像是一则注脚，Coinbase 的新战场，早已超过来回所自己。
二、财报中的" CEX 危急"
只须正当合规，对来回所来说远远不够。
尽管依然是全球最大的加密来回平台之一，Coinbase 在 2025 年上半年的财报里，却写满了心焦。
一季度总收入达到 20 亿好意思元，同比增幅 24.2%，听起来还算体面，但在净利润同比暴跌 94% 的布景下，这个数字险些失去了好奇赞佩好奇赞佩。6600 万好意思元的净利润，不仅远低于市集预期，更让投资东说念主第一次的确感受到：中心化来回所的老模式，正在塌缩。
现货来回收入的下滑尤为显眼。
机构来回同比着落 30%，零卖端也减少了 19%。这背后虽然有行情转冷的要素。自 2025 年以来，比特币和以太坊的波动性骤减，市集从"过山车"变成"幽谷风"，岂论是机构如故散户，都失去了时时收支的冲动。
但更深层的压力，来自市集形式的重组。
ETF 的推出，径直改写了投资者的旅途。比特币之后，以太坊、Solana、XRP 纷纷请求 ETF，这些原来是 Coinbase 的中枢来回币种。
与 CEX 动辄 0.5% 的来回手续费比拟，ETF 年化 0.1%~0.5% 的管理费显得低廉得多，资金当然启动流向华尔街。
与此同期，链上的造富效应把更多用户留在了链上。
Meme 与 DeFi 的飞扬，让原生投资者酿成了新的风尚：CEX 不再是来回场，而仅仅一个"出入金的跨链桥"和"剖析币的临时钱包"。去中心化繁衍品的兴起，愈加速了资金流失的速率。
Hyperliquid 等新平台，凭借活泼的上币机制、更高的杠杆与更极致的体验，赶快吸走了好意思国等监管严苛地区的来回者。在这群用户眼里，Coinbase 的"未可厚非"，反而成了一种管理。
更致命的竞争来自传统金融的土产货。
Robinhood 晓谕全面长途加密，把战场开在 Coinbase 最贵重的年青散户群体。关于他们而言，Robinhood 提供的界面更安逸、手续费更低，好意思股与加密的一站式体验更顺遂。而对大资金来说，Robinhood 身上的"券商光环"，以致比 Coinbase 更具蛊惑力。
这种多重挤压，在 2025 年第二季度的财报里被赤裸裸地放大。Coinbase 表现，当季总收入约 15 亿好意思元，环比着落 26%；GAAP 口径的净利润高达 14 亿好意思元，乍看安逸，实则大部分来自 Circle 投资和加密资产合手仓的账面收益。
一朝剔除这些一次性要素，搬动后净利润仅剩 3300 万好意思元。更关节的是，中枢的现货来回收入只须 7.64 亿好意思元，同比下滑 39%。
账面干涉，施行冷清。Coinbase 的利润早已不靠来回，而是靠剖析币分润在续命。这是一份懆急的收获单，可能亦然一段黄金时间的终场信号。
三、当来回平台不再靠来回业务
面临逆境，Coinbase 提议新的愿景。
在最近的一次采访中，Coinbase CEO Brian Armstrong 提议了策动：悉数资产最终都会上链，是以要作念 Everything Exchange（全能来回所）。
加密在他眼里不是一个孤苦的行业，而是一项能举座升级金融系统的手艺。
Armstrong 尽头提到好意思股的近况：今天，如若一个阿根廷东说念主念念要灵通好意思国券商账户，需要极高的资产门槛。关于大多数国度的等闲投资者而言，好意思国证券险些是一个"富东说念主专属市集"。
但如若股票被代币化搬到链上，就能冲破这种壁垒，让天下上任何东说念主都能随时买卖好意思国资产。
链上还意味着更多可能：24 小时不间拒却易、支合手碎股买卖，以致不错推敲全新的惩处逻辑，比如"只须合手有满一年以上的鼓吹才能投票"，以饱读动恒久投资者。
在他的设念念中，Coinbase 不再仅仅撮合来回的平台，而是连结一切资产上链的"全能来回所"，一个绽放、包容、全天候运转的金融操作系统。
正因如斯，Coinbase 启动收受一系列动作来对皆 Armstrong 的愿景：半年间，它先后收购了 Spindl、Iron Fish、Liquifi 和 Deribit。
前三家作事于 Base 链：Spindl 提供链上告白堆栈，让成立者能径直获取用户；Iron Fish 带来零学问解说团队，在 Base 构建阴事模块；Liquifi 则提供代币管理和合规作事，并主义与 Coinbase Prime 整合，为机构和 RWA 款式提供便利。
三者协力，镌汰了成立者在 Base 上的门槛，打造了一个齐全器具栈。
最重磅的收购是 Deribit。合约来回比现货更剖析、利润更高，但 Coinbase 恒久受制于好意思国监管，缺位已久。斥资 29 亿好意思元收购 Deribit，让它一举获取高出的期权市集份额和繁密机构客户。
并购完成后不到一个月，Coinbase 就在 CFTC 监管下推出永续合约，特地于"无缝招揽"了 Deribit 的才智。
如若说收购是 Coinbase 对来回收入天花板的一次暴力解围，那么它正在进行的业务拓展，便是一场更深档次的身份重塑。
它把要点放在"干重活"的地点：剖析币、钱包、公链和机构作事。这些看似基础的拼图，正在勾画出一个新的 Coinbase：不仅仅来回平台，而是一个 Web3 版的 Apple + Visa + AWS。
第一步是剖析币。Coinbase 并不径直刊行 USDC，但通过和 Circle 的分润，拿走了大量利差。矛盾随之出现：Circle 不悦它"收益大、孝敬小"。Coinbase 意志到必须把 USDC 跑进更多场景。
于是启动补贴 USDC 入款，并与 Shopify 趋奉推出收款 API，戒备定币嵌进施行天下的收银台和财务系统，让 USDC 的确成为支付器具。背后还有 a16z 的推动，他们一直戒备定币视作"互联网金融的 TCP/IP "。
第二步是钱包。Coinbase Wallet 升级为智能钱包，免助记词、一键创建，还集成了 NFT 展示、链上身份和酬酢功能。它以致接入 Lens 和 Farcaster，把钱包变成一个"加密一又友圈"。
一朝用户的资金、身份和酬酢议论被绑定，钱包就成了 Coinbase 的流量进口。配合 Base 链，这套体系越来越像 iOS：Wallet 是 App Store，Base 是操作系统，USDC 则是 Apple Pay。Coinbase 不再依赖市集波动获利，而是能在"身份 + 资金 + 酬酢"的轮回中抽取"链上税"。
第三步是机构进口。Coinbase Prime 仍是作事 500 多家基金和资产管理公司，是 USDC 托管的主要平台。改日如若 RWA、STO 等资产确切大范围上链，Prime 十足可能演变成链上的高盛与贝莱德，成为剖析的收入源泉。
和大多数平台不同，Coinbase 仍是不靠散户的情态和来回热度来保管。它念念要掌控的是更底层的东西：资金进口（USDC）、账户进口（Wallet）、来回进口（Base）、机构进口（Prime）。
Coinbase 的改日，不是一个最喧嚣的来回大厅，而是一个"全能来回所"，一个能连结悉数资产、全天候运转的金融操作系统。
结算层的扮装，让它有契机穿越短期的喧嚣与波动，把加密作念成底层，把来回变成民众作事，把用户变成采集节点。这大概才是 Armstrong 念念象的下一个 Coinbase。
四、" 996 "席卷来回所
来回所从来不缺"卷"。
往日的卷，是谁上线币更快、谁补贴力度更大、谁的手续费更低。那是干涉的、上层的竞争：流量一来，利润就有。
而今天的卷，却十足不同。ETF 把大币种的增量带走，链上 DeFi 和 Meme 把原生用户留在了链上，Robinhood 这么的券商切走了重生代散户。市集蛋糕松开后，单靠现货来回已无法接济一家平台的改日。
于是，卷的方式被迫升级。OKX 卷钱包，念念用进口锁住用户；Binance 卷生态，把 Alpha 激励搬动为流量回流；Coinbase 卷基础方法，用并购、剖析币、钱包和机构作事，去搭建一个"全能来回所"的框架。
这是一种更千里、更重的 996。不是短期的促销大战，而是恒久的基础方法加班。它们不再争一时的来回量，而是争下一个十年谁能掌控资金进口、身份进口和算帐采集。
往日的卷，是赛马圈地、抢流量；刻下的卷，是结硬寨，打呆仗。
来回所们都懂开云kaiyun，流量盛宴仍是散场。而来回所的赢输手，早已不在现货合约的涨跌大厅，而在谁能坐在生态棋盘的先手位。
